動力儲能的盡頭是光伏？

圖片來源@視覺中國

文 | BT財經(jīng)，作者 | 游璃

(資料圖)

鋰電行業(yè)正在發(fā)生劇變：一是產(chǎn)能繼續(xù)大幅投放，二是碳酸鋰及整體產(chǎn)業(yè)鏈價格回落，三是儲能需求持續(xù)快速增長。

鋰電行業(yè)在“沉寂”中正在尋找新的穩(wěn)定狀態(tài)，而碳酸鋰及產(chǎn)業(yè)鏈價格的波動只是其中一個表象，上游的企業(yè)日子并不好過，我們從鋰業(yè)中的樣本企業(yè)業(yè)績中或能窺見一斑。

近期，動力電池領(lǐng)域的老二就陷入了跌跌不休的魔咒。7月還因為未及時披露關(guān)聯(lián)交易事項，收到深交所監(jiān)管函。

截至發(fā)稿，億緯鋰能股價已下滑至58.48元，與55.37元的年內(nèi)最低價相差不遠(yuǎn)。神奇的是，下限雖然可探至谷底，上限卻也同樣不可估量，據(jù)統(tǒng)計，近52周內(nèi)最高股價為121.48元，是最低值的兩倍有余。

這也側(cè)面反映出，投資者對它的信心亦如過山車般跌宕，如此情況與在行業(yè)中的地位不無關(guān)系。

證券之星統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，目前總市值為1163.81億元，行業(yè)平均為360.13億元；凈資產(chǎn)為348.19億元，行業(yè)平均為101.66億元；凈利潤為11.4億元，行業(yè)平均為2.99億元。上述三個核心指標(biāo)，在行業(yè)中的排名均為第二，證券之星總結(jié)道：“行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營收成長性良好?！?/p>

對于投資人而言，這釋放出值得投資的強烈信號，但為何二級市場的反應(yīng)與此截然不同？的老二位置，真能坐得穩(wěn)當(dāng)嗎？

增量不增價

從市場反饋來看，無疑是家令人又愛又恨的公司。根據(jù)同花順列出的2023上半年“令人心碎的十大公司”，排名第四，雪球大V財申君統(tǒng)計的A股上半年最坑人股票中，排名第七的也讓人難以忽視。

但按照韓國市場調(diào)研機構(gòu)SNE Research近期發(fā)布的數(shù)據(jù)，億緯鋰能電池裝車量在全球范圍內(nèi)位列第九，且今年前5個月的全球新登記電池裝車總量同比增加52.3%，增量空間依然值得想象。乘用車聯(lián)合會初步統(tǒng)計的結(jié)果也顯示，6月1-25日，新能源車市場零售50.0萬輛，同比增長13%，環(huán)比增長15%；2023年開年至今累計零售新能源汽車292.1萬輛，同比增長35%。

透過以上數(shù)據(jù)能夠得出的結(jié)論，一是新能源汽車需求不斷擴大，充分競爭的市場為產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)實現(xiàn)彎道超車甚至爆發(fā)性增長留有可能；二是伴隨相關(guān)政策的普及與落地，未來較長一段時間都將持續(xù)利好新能源產(chǎn)業(yè)。

川財證券指出，近期上市車型產(chǎn)品穩(wěn)步提升，銷量分化現(xiàn)象更為明顯，車企市場表現(xiàn)加速分化，細(xì)分賽道來看，經(jīng)濟型電動車的發(fā)展?jié)摿⒅鸩襟w現(xiàn)，鋰電池銷量因此得到拉動，寧德時代、等個股估值或?qū)⒌玫叫迯?fù)。

然而從財報分析，它的表現(xiàn)與行業(yè)的美好愿景似乎已經(jīng)出現(xiàn)了脫節(jié)。

在過去，裝機量增長，業(yè)績停滯不前是的主要痛點。2022年年報顯示，去年全年營收為363.04億元，同比增長114.82%，創(chuàng)下歷史新高。而硬幣另一面，是億緯鋰能歸母凈利潤僅35.09億元，同比增幅20.76%，遠(yuǎn)低于營業(yè)收入增速。

今年一季報的盈利情況有所改善，截至2023年3月31日，營業(yè)總收入為111.86億元，同比增速66%，毛利潤18.83億元，同比增速103%。

不過仔細(xì)來看，扣非凈利潤仍然較低，三個月內(nèi)完成6.12億元凈利潤，同比增長40.66%，不及營收增速。比起過去每年平均單季度同比最少100%的營收增速，基本面下滑的情況也比較突出。

新能源領(lǐng)域投資人宗斌表示：“雖說體量變大后，增速下滑是正常事情，但畢竟寧王珠玉在前，寧德時代前兩年營收都破千億了，依然可以保持超過100%的增長速度，相比而言，的營收還只是小弟弟。”

此外，拆解億緯鋰能2023年一季報凈利潤構(gòu)成會發(fā)現(xiàn)，其增長質(zhì)量并不高。

2022年一季報中，2.12億元的總核心利潤主要分為兩部分，一是2.26億元的投資利潤，一是0.78億元的政府補助。而2023年一季報6.48億元的核心利潤中，政府補助大幅提升至5.83億元，貢獻(xiàn)率由36.8%提高至90%，投資利潤卻只提高了0.83億元，對整體利潤的拉動并不明顯。

之前一直困擾的毛利率問題也遲遲沒有解決。從2020年至2022年，已經(jīng)連續(xù)三年毛利率下跌，分別為29.01%、21.57%和16.43%，尤其在2022年，毛利率首次跌破20%大關(guān)，在公司2006年至今的財務(wù)數(shù)據(jù)上還是頭一回，盡管今年一季度毛利率微增至16.83%，但情況依舊不容樂觀。

瘋狂擴產(chǎn)的秘密

在長期關(guān)注億緯鋰能的投資人Jason看來，其業(yè)績下滑的核心原因，在于堪稱瘋狂的擴產(chǎn)，這與宗斌的觀點不謀而合。

根據(jù)公告，2022年的投資總額在800億元左右，去年1月、3月、4月、5月、9月均進行了擴產(chǎn)投資公告。

人員配置上，2022年整體增加12601名員工，同比增加84.99%，以生產(chǎn)人員及研發(fā)人員為主，各自增長了94.09%和94.16%。不過人均薪酬出現(xiàn)一定調(diào)整，2022年人均薪酬為11.57萬元，寧德時代為18.57萬元，兩家公司相差7萬元。而在2021年，人均薪酬12.52萬元，寧德時代則為14.42萬元。

大規(guī)模的擴產(chǎn)拉高了的資產(chǎn)負(fù)債率，一季度結(jié)束，金融負(fù)債率25.98%，較去年同期提高1.05個百分點。

反觀寧德時代，金融負(fù)債率僅16.78%，二者相差9.2個百分點。分析近三年一季報數(shù)據(jù)，金融負(fù)債率由2021年3月末的9.77%迅速上漲至24.93%，并在今年繼續(xù)提升至25%以上，寧德時代的表現(xiàn)卻相對平穩(wěn)，17.44%、18.47%、16.78%的波動曲線讓投資人更為安心。

實際上，不僅市場、輿論質(zhì)疑億緯鋰能產(chǎn)能過剩的風(fēng)險，交易所對此亦有憂慮。

6月11日晚，收到深交所關(guān)于其申請向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的審核問詢函，主要圍繞募投項目技術(shù)路線是否存在被替代風(fēng)險、在持有較多貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)的情況下是否存在過度融資等問題展開問詢。

問詢函發(fā)出前，提出了通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資70億元的方案，預(yù)計將其中的40億元投入23GWh的圓柱磷酸鐵鋰儲能動力電池項目，剩余30億元則用于21GWh的大圓柱乘用車動力電池項目，達(dá)產(chǎn)后毛利率預(yù)估為16.13%和18.64%。

預(yù)案受理時間為今年5月末，但首次提出時間為去年12月，從大盤波動看，自公告發(fā)布后的股價就一路走低，可見二級市場投資者并不看好擴產(chǎn)前景。

2020年至2022年，公司負(fù)債率連年上升，從35.13%一路攀升到60.35%。今年一季度結(jié)束，總負(fù)債來到515億元，而在2009年上市時，公司負(fù)債總額僅為6805萬元，14年內(nèi)已經(jīng)翻了757倍。

Jason直言，近日這波下跌是在業(yè)績和毛利潤率不及預(yù)期鐵板釘釘基礎(chǔ)上，市場做出的提前反饋，“五年客戶需求意向和每月裝機量增長在毛利潤率下降面前不值一提，反而會有未來增量不增價和需求意向落空產(chǎn)能過剩投資浪費的擔(dān)憂。”

自信從何而來？

令許多圍觀群眾不解的是，其實并不缺錢。

今年2月16日晚，披露了第四期股權(quán)激勵計劃，擬向165名激勵對象授予不超過3500萬股限制性股票，授予價格為41.23元/股，恰好是計劃公告前一日(2月15日)股價的一半。測算顯示，如果所有激勵對象頂格認(rèn)購，相當(dāng)于人均“獲贈”874萬元，將一次性送出14億元。

14億元看起來驚人，對來說卻也不是難事。2020至2022年，賬面上的貨幣資金分別為38.04億元、68.09億元及89.79億元，而截至2023年3月31日，貨幣資金余額繼續(xù)增長到92.65億元，交易性金融資產(chǎn)余額為36.96億元。

換句話說，并不缺乏流動資金，只要能夠調(diào)動員工積極性，股權(quán)激勵的代價付得起，這就是它的自信。

方案中提到，股權(quán)激勵有其業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)，2023至2026年營業(yè)收入目標(biāo)值分別為700億、1000億、1500億及2000億元，營業(yè)收入實際完成率需要高于80%，員工才能實打?qū)嵉啬玫姜劷?。對比第三期，這次的考核標(biāo)準(zhǔn)被拉得更高，要知道，2021年時制定的營收標(biāo)準(zhǔn)還是163億元，2022、2023和2024年目標(biāo)值為261億元、418億元和669億元，如今已全部推翻。

面對如此高難度的計劃，大批投資者認(rèn)為這是“吹牛皮不打草稿”、“比樂視賈躍亭還能畫大餅”。宗斌就頗感無奈地表示，券商對近兩年的營收預(yù)測最高也只有800多億，的信念，屬實超過了市場的判斷。

但無論目標(biāo)能否達(dá)成，億緯鋰能幾乎每年都在推進的大筆再融資不會停，這是它躊躇滿志的另一表現(xiàn)，同時也引發(fā)投資人新的疑惑。

彈藥充足的，為何還要頻繁募資？媒體多次詢問，均未獲得回復(fù)，《經(jīng)濟觀察報》還進一步發(fā)現(xiàn)，其可轉(zhuǎn)債募資項目有部分出現(xiàn)雷同，而此前募投項目資金使用度尚不到50%，自信之余，如此操作確實令市場生疑。

回看近十年發(fā)展歷程，或許能找到部分答案。公開資料顯示，的發(fā)家業(yè)務(wù)是鋰原類的消費電池，2014年收購深圳麥克韋爾科技有限公司（思摩爾國際前身）股權(quán)后，到2017年最多有31%的收入來自電子煙業(yè)務(wù)。

電子煙野蠻生長時期，因麥克韋爾的高增長獲益不少。但隨著監(jiān)管趨嚴(yán)，電子煙行業(yè)遭遇重挫，動力電池產(chǎn)品逐漸接過接力棒。

根據(jù)2021年年報，當(dāng)年鋰離子電池業(yè)務(wù)首次超過消費類電池，收入超150億元，而到2022年，鋰離子電池業(yè)務(wù)占比已經(jīng)來到93.79%，鋰原電池急劇收縮至5.91%，與其說是億緯鋰能選擇了動力電池，倒不如說是億緯鋰能只有動力電池作為最后的依靠。

Jason表示，動力儲能電池的未來將會向光伏行業(yè)靠攏，一片紅海，刺刀搏殺。越發(fā)激烈的市場環(huán)境下，盲目的產(chǎn)能擴張和“軍令狀”無益于企業(yè)發(fā)展，修煉基本功、強化競爭力才是提質(zhì)增效的根本，究竟是自信還是狂妄，終究也只能等待時間來給出答案。

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